香港特殊资金环境的基础、变数和启示

新一期《中银经济月刊》就国际资金大规模流入香港的背景和原因，以及资金流向逆转的可能触发点和影响力，进行了分析评估。

文章指出，近期大规模资金流入香港的背景和动因主要与金融海啸期间国际资金寻求避险有关，因为危机期间香港金融体系和中国内地经济都相对稳定。中国经济今年第二季后不仅增长率快速回升，而且资产市场再度升温，吸引外资东来并使香港再次成为投资「中国概念」的前哨站。香港热钱暴涨也反映了主要经济体过度宽松货币政策创造的资金在很大程度上并未进入实体经济或留在本土，而是成为国际游资。

文章指出，今年来尽管香港资产市场明显升温，但股市日均成交量低于过去两年，楼市的成交亦低于2007-08年间的最高水平，这与资金流入规模并不相称，说明巨额资金的主体并未进入资产市场，而是沉淀在银行体系。这一情况暗示了两点：其一，迄今为止资金流入对香港的主要影响尚不在资产市场，而在银行体系，这种情况下如果资金大规模撤走，首先带来的将是利率上升压力，资产市场的调整还在其次。其二，外资的主要目标并不在香港及港元资产，而在中国内地市场及人民币资产。

文章提出了引发资金流走的三个可能触发点：

一是美国货币政策转向。文章认为，美国加息必然导致一些资金回流，而且因目前有大规模的美元套息资金，香港市场因资金流走承受的调整压力将大于2004年那一次。只要美国加息预期升至一定程度，这种调整压力在加息前就可能出现。当然，如果美国加息是因为经济和就业改善而非通胀，那毕竟是一种正面的信息，香港的市场调整不会是危机式的。

二是国际市场再出现重大负面事件，如发达国家复苏出现反复，或新兴市场再发生类似杜拜债务危机的事件，后者的不确定性更大，更容易引起恐慌。由于这类情况是完全负面的，所以影响力恐比美国加息更大。但具体到香港，仍有不确定性，例如这次杜拜事件反而衬托了中国市场的稳健性，增加了人民币资产的吸引力。换言之，这类危机事件对香港资金流向的实际影响如何，关键还看中国。

三是来自中国经济方面的一些变数，如中国经济增长动力在政策效应淡化后显著减弱；或者是内地因资产价格与通胀显著升温而需提前收紧货币与财政政策，令资产市场快速冷却，总之，中国市场环境的变化足以改变香港目前的资金流向。

文章最后指出，面对目前大规模资金流动和相关的风险，香港需要守住监管底线，减低信贷和投资杠杆，充分披露投资市场信息；另一方面，香港与内地需要加强合作，因势利导，稳步推进香港作爲境外人民币业务营运平台的功能，积极拓展QDII和QFII机制，引导跨境投资资金有序流动，为人民币「走出去」开辟多元化渠道。